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2018.07.10.

コポガバコードの「番人」に名乗りを上げるアクティビスト

TBSは6月28日の総会で、英資産運用会社から政策保有株を現物配当する提案を受けたが、結果は不成立に

物言う株主「アクティビスト」の活動が注目されている。ROEが低くて政策保有株や現預金を多く保有する企業に投資して、政策保有株の売却や増配を求める株主提案で揺さぶりをかける。ただし、アクティビストをかつてのように「短期的な利益追求の株主」と見る風潮は弱まっている。企業価値の向上を目指す「二つのコード」のもと、政策保有株の売却といった提案は機関投資家からも賛同を得やすくなっており、コポガバコードの「番人」のような存在にもなりつつある。


アクティビストが日本再上陸

 日本でアクティビストの存在感がふたたび増している。今年6月の総会で株主提案の議案を付議している企業は前年比2社増の42社となり、過去最多を更新した。公表資料から機関投資家(ファンド株主)による株主提案を受けた企業は前年の6社から7社に増加し、株主提案を行ったファンド数は3社から6社に増えた。一説には、国内外主要アクティビスト16社の日本株保有残高は今年3月末で1兆6,000億円となり、前年比2割増えたともいわれる。
 近年、グローバルにアクティビストが勢いづいている背景の一つが、運用成績の良さだ。ヘッジファンドの戦略別運用成績を比較すると、2014年初頭から18年5月までのグローバルヘッジファンド全体の成績は3.4%増で、ベンチマークであるMSCI・ACWI指数の32.0%増を大幅に下回る。ところが、アクティビズム戦略だけが33.5%増と唯一アウトパフォームしている。日本シェアホルダーサービスの堀井康雄チーフコンサルタントは「リターンの良さを背景にアクティビストに資金が流れ、彼らは中小株から大型株にも手を出せるようになってきている」と話す。割高な欧米株から割安なアジア株に食指が動くなかで、ふたたび日本市場に目を向け始めているのだ。
 かつてアクティビストが連日のように新聞紙面を飾っていたのは11年前。なかでも象徴的だったのが、買収防衛策をめぐるスティール・パートナーズVSブルドックソースの攻防だ。敵対的買収を仕掛けたスティールに対し、ブルドックは日本初の買収防衛策を発動。スティールは裁判所にブルドックの行為は不当だとして買収防衛策の差し止めを求めたが、裁判所はこれを適法と判断し、さらにスティールは「短期的利益追求の濫用的買収者」との烙印を押される返り討ちに遭った。
 元祖日系アクティビストであるスパークス・グループの阿部修平社長は、この判決について「上場企業間で株を持ち合い、異質な株主が現われたら排除する姿勢に同情的な考えが司法、行政にもあった。善良な資本主義について思いを巡らせる土壌が当時の日本にはなかった」と振り返る。

コポガバコードに沿った要求

 現在でも、短期間に自己資金で浮動株を大量に買い集め、一定の保有割合に達したら自己株取得などの株主還元を執拗に迫る「嫌われ者のアクティビスト」は存在する。しかし、近年メディアに露出して注目を集めるアクティビストは、日本株の長期投資家であることをアピールしている。
 彼らの日本再上陸を強力に後押ししたのが、コーポレートガバナンスコード(CGC)とスチュワードシップコード(SSC)の制定だ。二つのコードによって日本企業のガバナンスが強く問題視されるようになり、政策保有株の売却や買収防衛策の廃止といったアクティビスト提案に対する受け止め方も大きく変化した。
 例えば、SSCにより機関投資家は総会議案の賛否理由について個別開示が求められるようになった。そのため、アクティビストの株主提案が企業価値の向上につながるのであれば、機関投資家も賛同せざるをえない状況になりつつある。香港系アクティビストのオアシス・マネジメント・カンパニーは今年3月、6%を保有するGMOインターネットの買収防衛策廃止の株主提案を行い、45%の賛成票を集めて可決寸前まで持ち込んだ。
 今年6月に改定されたCGCでは、上場企業に政策保有株の縮減を明確化し、資本効率を高める企業経営を要請している。アクティビストが狙う銘柄は、CGCが問題視している低ROEの企業で、かつ現預金や政策保有株を多く抱え、高い自己資本比率という特徴がある。割安で株式を取得でき、資本効率の改善提案や経営介入による株価上昇余地、増配や自己株取得の余地があるためだ。そんな企業に対し、アクティビストは政策保有株縮減や独立社外取締役選任など、CGCに沿った要求をするしたたかな戦略で企業に迫っている。

今後さらに勢いを増すか

この記事の続きは『週刊 金融財政事情 2018年7月9日号(3268号)』に掲載されております。『週刊 金融財政事情』の詳細はこちらから